沪胶前路彷徨

去年沪胶全年成交额达到35705亿元，平均每月成交额为2975亿元，而沪胶今年上半年成交额为13336亿元，平均每月成交额为2223亿元，每月成交额较去年萎缩四分之一。笔者分析认为，主要原因在于库存堆积致使沪胶资金流失，双重定位又导致沪胶投资价值减弱。 　　实盘量显著扩增 　　由于沪胶期价维持对琼滇产区胶市现货胶价升水态势，吸引产区胶市现货胶源不断流入沪胶，并注册成标准仓单。沪胶库存量、仓单量基本维持逐周递增趋势，而到期注销仓单数量较少，难以逆转沪胶实盘数量不断增加趋势。目前沪胶库存量已突破22万吨，如果考虑天胶国内产量58万吨规模，则沪胶库存量相当于天胶国内产量的37.9%，商品期市库存量占据商品国内产量如此巨大的比例，在目前国内商品期市其余交易品种中绝无仅有。国内胶市5号标准胶产量的接近40%未有直接进入终端消费领域和流通渠道，代之以进入期市定点实物交割仓库，由此而导致国内天胶期现两市供需关系分别呈现供应过剩和供应紧张背离态势。 　　持仓量连续缩减 　　随着沪胶库存量量、注册仓单数量逐渐增加，沪胶场内沉淀资金结构正发生重大变化，其中场内沉淀的投机资金比例缩减，而承接和抛售实盘的期现套利资金比例扩增。面对渐趋沉重的实盘压力，投机资金如果选择做多，则由于空头投机资金规模较小，致使投机多单获利回吐的难度增加。反之，投机资金如果选择做空，则由于多头投机资金规模显著缩减，而可能遭遇多方承接实盘的资金，而被迫主动止损斩仓、认赔出局。由此意味着，由于多空双方承接与抛售实盘资金相对峙，多空双方投机资金获利空间均显著缩减，亏损可能性则显著增加，沪胶投资投机价值显著减弱。在此背景下，不但外围增量资金无意积极进驻沪胶，也无意展开扩仓争夺，而且场内沉淀投机资金纷纷选择平仓撤离退场，沪胶持仓量显著缩减。沪胶持仓量自6月中旬的22万余手起逐日递减，单边缩减，7月2日跌破年初最小值而达到15万余手。局部而言，交割月合约RU407由于期转现交易，引发多空双方部分资金提前进行实物交割，并使部分交易日减仓量超过当日成交量，减仓幅度显著增加，减仓速度不断加快。而在RU407即将摘牌下市之际，主力合约RU408持仓量不但未能显著拓展，而且也同样出现缩减趋势。其原因有二：一是RU408持仓量变与RU407持仓量较相匹配，RU408又与RU407紧密相邻，RU408始终是多方主力在RU407承接实盘后的反向转抛的主要对象之一，由此而导致RU408沉淀的投机资金逐渐撤离；二是随着RU407临近摘牌下市，RU408交易时间也同样逐渐缩短，目前RU408已进入交割月前一个月阶段，该合约持仓保证金由10%显著提高至15%，由此该合约投资投机成本已显著提高，投资投机价值已有所降低，由此而导致RU408沉淀的投机资金逐渐平仓退场。在主要合约RU407、RU408持仓量双双显著缩减背景下，以RU409为代表的远期合约也无法吸引外围增量资金进驻，致使RU409等远期合约持仓量始终未能显著拓展。 　　成交量趋于萎缩 　　由于沪胶场内沉淀资金结构中承接和抛售实盘的资金比例逐渐增加，而投机资金比例逐渐缩减，又由于承接和抛售实盘的实物交割资金一旦完成建仓后，一般不会反复多次平仓和建仓，由此而导致场内沉淀资金流动性显著减弱，成交量不断缩减。进入6月份后，沪胶成交量低于10万手规模的频率显著提高，6月28日达到35408手近期较小值，由此而说明沪胶成交量缩减至较小规模，交易由活跃逐渐转变为淡静。 　　双重定位削弱投资价值 　　沪胶同时以5号标准胶和3号烟片胶为交易标的，致使沪胶期价具有双重定位。沪胶期货合约规定可交割物为国产5号标准胶和允许国内市场自由流通但需全额纳税（20%进口税和17%增值税）的进口3号烟片胶，而上述混合交易交割方式已不符合国际胶市交易交割惯例。事实上，标准胶和烟片胶在生产方式、检验方法、检验标准等方面均有较大差异。国际主要产胶国中，烟片胶的产量和消费量趋于缩减，而标准胶产量和消费量则明显扩增。如泰国烟片胶产量和标准胶产量1999年分别为115万吨和62万吨，至2001年则分别为91万吨和85万吨；印尼1998年至今烟片胶产量始终不足5万吨，而其余100多万吨产量即为标准胶产量。国内天胶进口结构显示，2002年烟片胶进口规模大于标准胶进口规模，2003年这一格局扭转，烟片胶和标准胶进口规模则分别为44万吨和55万吨，烟片胶进口规模小于标准胶进口规模。从国际期货市场看，不论是泰、印尼、马等产胶国现货胶市，还是新加坡、东京等天胶期货市场，交易标的始终被严格划分，其中烟片胶和标准胶还各自划分为多种品种等级，而未有标准胶与烟片胶混合交易交割，还未有烟片胶与标准胶相互替代交易交割。 　　沪胶期价以国产5号胶和进口3号胶的两种定位之间存在显著差异，导致沪胶始终对进口3号烟片胶完税进口成本贴水，又始终对国产5号标准胶现货胶价升水，沪胶既存在向进口3号烟片胶进口成本回归的倾向，却又遭遇国产5号标准胶的期现套利实盘打压作用。沪胶交割仓库中沉淀大量5号标准胶，沉淀较少进口3号烟片胶，则说明沪胶与国产5号标准胶联系较为直接，而与进口3号烟片胶联系较为间接。因此，沪胶合约同时以国产胶和进口胶成本双重定位，致使投资者做多遭遇期现套利打压，做空则又容易受到主力资金承接实盘的多单挤压，投资价值由此而减弱。 　　综上所述，同时以国产胶和进口胶双重定位，致使沪胶投资投机价值减弱，而库存量、仓单量迭创新高，又导致沪胶场内沉淀资金流失，成交量、持仓量规模不断缩减，因此沪胶期货合约亟待完善，由此才能逆转沪胶交易规模缩减趋势为扩增趋势。