烟台万华：最困难时刻或将过去

   事件描述：

    公司于10月24日发布三季报称，2008年1～9月份，公司实现营业收入617254.06万元，同比增长5.23%；归属于母公司净利润为120973.50万元，同比增加10.11%，实现EPS为0.73元。公司7~9月份实现营业收入同比下降14.21%，归属于母公司所有者净利润同比下降33.19%，第三季度实现EPS为0.20元。

    事件评论：1、苯胺价格上涨、烟台工厂检修和不可抗拒停车影响第三季度业绩我们认为公司今年第三季度业绩同比下滑主要原因如下：（一）公司烟台工厂装置集中在6月中旬开始检修，直到7月底才技改完成，影响三季度产量约1万吨左右；（二）9月下旬，公司原料供应商万华氯碱发生故障导致烟台工厂暂时停产，影响三季度产量约0.5万吨左右；（三）MDI主要原料苯胺在7、8月份处于历史高位，而公司MDI价格逐步有所回落（聚合MDI价格跌幅较大，纯MDI价格稳中略降），导致公司今年第三季度销售综合毛利率仅为27%左右，同比和环比均有一定幅度下滑。

    2、苯胺价格迅速回落，MDI价格下跌空间不大，公司第四季度业绩将迎来好转今年10月与7~9月相比，苯胺下跌幅度远高于MDI下跌幅度，从10月开始公司MDI毛利率应有所回升，公司今年第四季度MDI总产量将较第三季度提高2万吨左右，我们认为公司今年第四季度业绩将会迎来好转。

    3、未来国内MDI供需逐步平衡，寡头垄断格局确保行业合理毛利率我们预计未来几年国内MDI需求增速为15%左右，预计2010年国内MDI需求量为110万吨左右，若2010年国内全部MDI装置顺利投产，按照80%开工率计算，国内MDI将实现供需平衡。寡头垄断行业格局将确保MDI毛利率维持在较高的水平。

    4、短期内公司业绩增长主要来自于MDI产能扩张我们预计到2010年公司MDI总产能达到80万吨左右；2015年公司MDI总产能达到150万吨。

    5、多元化业务的逐步拓展让我们对公司未来有更多期待公司未来利用光气化领域技术的优势将扩大在PC（聚碳酸酯）和HDI、HIDI等多元化产品开发，未来有望成为多元化新材料龙头。

    6、收购广东容威——未来形成完整的聚氨酯硬泡产业链公司未来可能对广东容威进行增资扩股，扩大组合聚醚产量，形成完整的聚氨酯硬泡产业链。

    7、估值与赢利预测我们假设公司08、09年MDI产量分别为40万吨和50万吨，假定从08年开始所得税税率调整为15％的情况下，我们预测公司08、09、10年的EPS分别为1.043元、1.013和1.322元。公司目前的股价对应于08年和09年的动态PE为8.5、8.7和6.7左右，作为现代意义的技术垄断性化工企业，公司生产技术水平、产品质量均处于国际领先水平，公司长期投资价值显著，我们维持公司“推荐”的评级。