特步，尴尬的行业老三

2021年对于特步来说，不止是成为国内第三家营收突破百亿元水平的运动鞋服企业，还是自身历经十年低落后奋起直追的开始。然而就体量来说，与安踏、李宁的差距依然很难在短时间内得到弥补。

股票市场更是如此，安踏目前的市值为两千多亿港元，李宁市值为一千多亿港元，而特步仅有二百多亿港元，股价更是走得起起伏伏。

尽管其今年一季度主品牌的零售销售同比增长30%-35%，但随着疫情的反复以及淡季等因素的叠加，特步新季度的业绩很可能会保持承压，也让本就起伏不定的股价走势变得更加扑朔迷离。再加上盖世威、索康尼等新品牌虽然去年增长强劲，但是贡献力度仍然十分有限，由此也为“五五规划”下的特步未来预期更增添了一片阴云。

差距与日俱增

特步前身可以追溯到上个世纪八十年代末创建的三兴代工厂，凭借着质量优势初期走得十分顺畅，更是成为晋江首家进军南美、非洲的企业。但是出海业务虽然做得不错，但是品牌却没有打出去，低价下的高销量更是大幅摊薄了可盈利空间。

再加上彼时北京申奥成功以及所带来的奥运运动效应，使得诸多体育运动企业创立品牌并打起了营销牌，三兴也由此升级成为特步。

代工厂的经验很快让特步尝到了甜头，特步成立第二年年产值便实现了翻倍，随后更是一路上涨，并在2008年成功登陆港股市场。

北京奥运会更是让体育运动行业迎来了大发展，特步的营收规模由此是逐年扩大，不断缩小与李宁、安踏的差距，到2011年更是成为其营利巅峰。

然而好景不长，随着奥运效应的减弱，行业高增长也变为库存危机。李宁、安踏等体育运动品牌受此影响业绩开始大幅下滑，特步也由此陷入了业绩难涨的长期泥潭。

营收从2012年的55.50亿元降至次年的43.43亿元，此后便是起伏不定，即便是到了2017年特步的营收规模也没有回到2012的水平。尽管五年的调整外加品牌扩张，使得特步摆脱了业绩增长乏力的困境，但到了2020年却出现了营利双跌的局面。

由此特步2021年高增长的背后其实是上年同期低基数的缘故，而且净利润也没有回到其高峰水平，净利率更是难以提升。财报显示，特步2011年的归母净利润最高，为9.66亿元，此后便是跌涨不定，2021年为过去十年的最高水平，也不过9.08亿元;而特步的净利率从2013年的13.89%跌至2018年10.50%，到了2021年尽管净利润有所回升，但是净利率却只有8.88%。

十年时间，特步的营收有了更进一步的转变，但是净利润表现却不如以往，可见其内在盈利能力的微弱。即便是特步2021年营收高涨，也难吸引到更多的投资者的目光，除了往年的表现外，还包括自身与安踏、李宁的差距拉大。

财报显示，特步2021年的营收规模为100.13亿元，不过刚破百亿，与李宁、安踏百亿级的营收差距也不再是十年前的水平。也就是说如今的体量尽管仍排行业第三，但是却不同于往日，即便是“五五规划”也不过是将特步从百亿增至两百亿水平，到那时与安踏、李宁的差距只会更大。

李宁、安踏的追随者

前面提到奥运会带来的行业高增长的结果是高库存，进而是整个行业的业绩下滑，像李宁30多亿元的库存消化到2016年前后，而喜得龙、德尔惠们则是倒了下去，鸿星尔克、贵人鸟们也好不到哪去。这番洗牌过后，更多的幸存者们艰难求生，而安踏、李宁则是更上一层楼，特步也彻底失去了二者比肩的机会，非一般的感觉成为了过去。

究其原因，特步一直是模仿者。九十年代，李宁先后成为亚运会赞助商和奥运代表团赞助商，强烈的广告效应让其营收大涨，如此优秀的市场表现也吸引了安踏、特步等一众晋江鞋企纷纷入场，除了寻找体育明星作代言人，还有娱乐明星。

其中，特步找到了谢霆锋作为代言人，尽管彼时市场玩家数量众多且都打起了明星代言的玩法，但由于体育运动市场刚起步，品牌的扩张性都能得到不同程度的满足。比如特步2005年营收突破十亿元，到2008年营收就突破了20亿元，同一时间安踏营收接近50亿元，李宁营收则达到了67亿元。

此外，由于北京奥运会的举行，特步还冠名了奥运列车、赞助白俄罗斯奥运代表团以及签约央视投放广告。同一年湖南卫视的《天天向上》开播，特步就成为其长期冠名商，一句“这里是特步(不)一样的天天向上”开场更是极大地拓展了品牌知名度，并且培育了不少的年轻消费者。很显然从李宁身上学到营销玩法，特步又有了新的变化。

伴随着营收的增长，特步的营销费用支出也从2008年的3.51亿元提升至2011年的7.34亿元，所占营收的比重也从12.24%提升至13.25%。

除了学到的营销玩法成为特步时至今日的重要市场打法外，安踏的买买买特步也学了不少。

若要分析安踏为何能超越李宁成为国内体育运动第一品牌的原因，笔墨自然要花费不少，但最重要原因还要属安踏2009年以3.32亿元收购的FILA(斐乐)。经过五年的运营，斐乐扭亏为盈并成为安踏最重要的增长动力之一，财报显示，斐乐2021年的营收为218.22亿元，占总营收的44.24%。

从3.32亿元变化到218.22亿元，六十多倍的回报率很难不引人注意，特步由此在2019年开启了买买买模式。索康尼、迈乐、盖世威、帕拉丁先后被特步买下，所费金额总计超过20亿元，主要针对专业运动和时尚运动两个领域。但是就其目前的表现来看，很难保持进一步乐观的态度。

新品牌难拉新增长

财报显示，特步2021年时尚运动与专业运动贡献营收的比例分别是9.7%和2%，相比上年同期总和下降了1.4%，主要是时尚运动业务贡献幅度下降2.5%。尽管专业运动业务的贡献比重相比同期提升了1.1%，但是未来可增长预期并不高。

特步专业运动业务包括索康尼和迈乐两个子品牌，主要定位于专业跑鞋，目前一二线城市的自营店数量总计为50家。过去三年该业务所贡献的收入分别是0.10亿元、0.72亿元、1.84亿元，无论是店铺数量还是营收表现都很难撑起未来的增长空间。

尤其是随着疫情的反复出现，专业跑鞋的应用场景有限，消费潜力将保持承压，即便是贴近马拉松比赛，随着大环境的不乐观，也让本就初步发展的专业运动业务空间更难得到进一步的拓展。

这一点研发投入占比上更能看出来，财报显示，特步2021年的研发投入为2.5亿元，为近五年最高水平，而过去五年的研发支出总额为9.8亿元，占比25.51%。而同一时期李宁研发支出达到4.14亿元，安踏研发支出则达到11.3亿元，更不要说本就研发支出很高的耐克和阿迪达斯。

特步专注跑鞋这一迥异于安踏、李宁的发展路线，仍然与国内外行业头部选手的研发费用相差甚远，再加上品牌调性的影响，未来突围的机会可预期的小。

而特步却在去年九月份提出的“五五规划”里表示，专业运动品牌2025年的总营收要达到12亿元，年复合增长率达到70%，目前仅有1.84亿元，距离目标还有三年半的时间以及10.16亿元的缺额。要知道目前特步新品牌还处于亏损状态，再加上大环境的影响，很难让人相信其潜力。

除此之外，特步还希望2025年时尚运动品牌的营收要达到28亿元，实际上该业务去年的营收只有9.7亿元，相比上年同期还减少了0.28亿元，这就是其所占营收比重下滑的关键原因。也就是说特步需要三年半的时间里完成20.3亿元的缺额，但是去年下滑的营收表现反而看低了这个目标的实现。

目前盖世威和帕拉丁共103家直营门店中大多集中在海外，而安踏的斐乐则是在国内市场且三年里开了两百多家门店，如此对比之下，再加上疫情等额外因素影响，即便能完成预期目标，特步的时尚运动品牌也难摆脱亏损局面。

尽管高瓴下注了这一领域，但以其百丽门店的操作来看，在不出任管理层且把握核心发展战略的情况下，势必很难对其产生良好的化学反应。

由此，新品牌很难在未来撑得起特步新的增长动力，尤其是在主品牌低利的增势下，特步能否保持增长并提高盈利水平才是投资者未来关注的重点所在。