红蜻蜓鞋业IPO：存货连年激增的背后
早在4年前，两家鞋企几乎是在同时开始筹划上市。两家公司在2011年的时候资产规模相当，在发行新股的数量和募投项目上也几乎相当，都是用于实体门店的扩张。
招股说明书显示，红蜻蜓鞋业此次拟发行不超过8000万股，募资9.74亿元用于投建营销渠道、信息系统提升项目，保荐机构为国泰君安。
红蜻蜓鞋业是一家以红蜻蜓品牌为主，集皮鞋、皮具、儿童用品的设计、开发、生产和销售为一体的时尚鞋服企业。公司实际控制人钱金波直接和间接持有公司65.17%的股权。
业绩增长放缓
近年来，服装行业的景气度持续低迷，内外需求都有所降低，加上行业竞争加剧，许多生产商的库存难以消化，越积越多，难免遇上资金链断裂、停产破产的窘境。红蜻蜓鞋业也相应地受到影响。
招股说明书显示，2011年—2013年，红蜻蜓鞋业的主营业务收入分别为267721.04万元、304250.52万元和319007.14万元，较上年的增长率分别为52.58%、13.64%和4.85%。报告期内，公司的业务增速有所放缓。
与之对应的是，各期净利润分别为2.77亿元、2.93亿元、2.56亿元，2013年相比2012年同比下滑12.44%。
对于净利润的下滑，红蜻蜓鞋业将主要原因归结为国内消费市场疲弱、销售费用上升以及大幅计提库存跌价准备。
公司称，其产品面向整个消费市场，消费者消费谨慎，单店增长放缓，营销网络扩张速度下降，将给公司的业务发展带来一定压力。此外，国内鞋业市场集中度较低，各品牌终端之间的竞争非常激烈。根据Euromonitor报告，2012年度百丽国际以6.6%的市场占有率名列国内鞋类市场第一，红蜻蜓股份在国内鞋类市场占有率为1.4%，名列国内皮鞋行业第四。
库存不断增加
在营收增速放缓、净利润下滑的同时，红蜻蜓鞋业的存货却连续三年持续激增。
招股说明书显示，随着公司营销网络终端的扩张和销售规模的扩大，公司用以直营终端铺货和持有以备加盟商提货的库存亦不断增加。2011年至2013年末，红蜻蜓鞋业存货的账面价值分别为49652.32万元、60635.68万元和62275.82万元。其中2013年末库存商品的账面余额为61475.60万元，占存货总额的比例为92.44%，与同行业上市公司相比，红蜻蜓存货水平较高。
据悉，2011年—2013年6月末，鞋类上市公司平均期末存货占流动资产比例分别为36.34%、33.82%、33.94%，红蜻蜓鞋业存货占比分别为39.36%、44.32%、42.9%。近两年来红蜻蜓鞋业存货已超行业平均水平接近10%，而与红蜻蜓销售模式最为相似、最有可比性的奥康国际，2013年存货比仅有15.67%，红蜻蜓鞋业高出奥康国际近27%。
通过行业比较可知，服装行业存在更新换代较快、产品季节性和流行审美等特点，一旦产品过了适当的销售期，积压下来的库存只能降价促销，或者由于品质受损不得不销毁处理，在未来的市场环境变化或者竞争加剧而导致货品减值的可能性较大，而库存量太大一方面占用了红蜻蜓鞋业的流动资产，容易产生现金流不足、资金链断裂的风险，另一方面使该公司未来的发展畏首畏尾，阻碍公司扩产，将对该公司的经营造成不利影响。
红蜻蜓逐年高企的库存已经成为其未来业绩的“不定时炸弹”。
应收账款的猛增
营业收入的高速增长伴随的是应收账款的猛增。2011年—2013年，红蜻蜓鞋业应收账款分别为2.4亿元、2.92亿元、4.1亿元，其中2012年和2013年红蜻蜓为争取更多的订单，使用了赊销手段等较为激进的销售策略，最终导致应收账款这两年激增了21.96%和40.27%。
由上述数字可知，2013年的应收账款比2012年的数字增幅达到40.27%，但相比之下其营业收入仅增长5%。
截至2013年6月末、2012年末和2011年末，红蜻蜓应收账款占流动资产的比例分别为29.53%、21.41%和21.61%;截至2013年6月末、2012年末和2011年末，百丽国际、达芙妮国际、星期六(行情 股吧 买卖点)、千百度国际、奥康国际应收账款占流动资产比例平均为20.66%、19.55%和21.08%。
对于应收账款逐年上升的主要原因，红蜻蜓鞋业认为，一是公司在报告期内营业收入逐年增加，使得应收账款相应增加;二是岁末年初为公司传统销售旺季，因此在报告期末账期内的货款相应较多;三是受国家宏观经济增速放缓的影响，近年来公司加盟商的销售增速有所下降，部分加盟商的回款不够及时。
除上述数据外，红蜻蜓鞋业的毛利率也显著低于同行。
招股说明书显示，2011—2013年，红蜻蜓鞋业主营业务毛利率分别为34.43%、35.61%和35.43%，同期公司综合毛利率分别为34.05%、35.49%和35.13%。而2013年1—6月，行业平均毛利率为53.01%，而红蜻蜓鞋业的毛利率仅有36.11%;2011年—2012年，行业平均毛利率为53.73%和52.59%。
不难看出，近20个百分点的毛利率差距让红蜻蜓的盈利水平远低于同行。
对此，红蜻蜓鞋业解释称，公司综合毛利率水平低于同行业其他上市公司是由于公司的渠道结构与其他公司不同导致。
资料对比发现，即使是与红蜻蜓同样以直营渠道为主的奥康国际，过往的毛利率数据表现也要高于红蜻蜓，2013年上半年奥康国际的综合毛利率为41.22%，高出红蜻蜓鞋业5个百分点。
库存、应收账款是上市公司调节利润的两个主要工具。有业内人士推测，红蜻蜓鞋业的这两个指标均不正常，究其原因无非就是低价甩货给渠道而已。
难以预测的募集投向
早在3年前，红蜻蜓鞋业就定下8000万新股发行量以及募投项目，其投向也没有发生多大变化。
按照公司招股说明书显示，公司此次募集的9.75亿元资金中，有8.67亿元是用于营销渠道建设，而所谓营销渠道建设，就是门店规模的扩张。按照公司此前拟定的计划，公司将在募集资金到位后，总计扩张130家门店，其中，通过购置方式建设10间旗舰店和20间标准店，通过租赁方式建设20间旗舰店和80间标准店。
按照红蜻蜓当初的测算，募集资金新增的3万平方米店铺将为公司每年带来9.3亿元的收入和1.2亿元的净利润。算下来，公司未来新增门店的净利润率可以达到12.9%，但公司财务数据显示，公司从2009年至今，整体的净利润率从未达到如此高度，相反，在2011年公司的净利润率达到11%的高峰之后，就开始一路走低，到2013年的时候，公司的净利润率已经下滑至7.98%。
目前，红蜻蜓鞋业拥有超过4400间专卖店，但从其构成来看，在595个直营终端中，545个是商场店，支配权掌握在商场手里，真正掌握在红蜻蜓手里的直营独立店只有50间，仅占营销终端总量的1.13%。正是这样的现状，造成了红蜻蜓对营销渠道的控制力较弱，进而出现销售不畅和应收账款激增的困局。
放在3年前，奥康国际和红蜻蜓的两份招股书几乎是孪生版，唯一不同的是，奥康国际先行一步在2012年完成上市，而红蜻蜓不得不等到2014年IPO重启。
这是继星期六与奥康国际之后，A股市场可能迎来的第三家鞋类制造业公司，业内人士称，居高不下的存货以及远低于同行业的毛利率让红蜻蜓鞋业登陆资本市场之路充满忧患。（中国鞋网-最权威最专业的鞋业资讯中心。合作媒体： ）
